南宫NG28聊聊洋河的趣事和2022年年报2023年半年报——洋河股份分析报告系列之一本报告完成于 9 月份，整合的内容比较多，分多个系列发布，有洋河双沟的趣事、2022 年年报 2023 年半年报速览、洋河股份的商业分析（巴菲特角度）、管理层那评估（巴菲特角度）、洋河的产品矩阵、洋河的产能梳理、洋河的品牌研究、洋河的销售研究、洋河的战略眼研究、白酒行业发展特征看洋河、外部经济环境角度看洋河、洋河股份的投资风险分析和洋河股份的三种估值分析，本文发布的是第一部分，欢迎各位看官留言交流～

　　话说隋炀帝时期，为了加强中央集权，下令开凿了著名的京杭大运河。全长 2700 公里，是世界上最古老的运河之一。与万里长城并称中国两项最为伟大的工程，闻名天下。虽然隋炀帝是个暴君。但是运河的开凿，带动了沿河的经济与文化的发展，对沿河的工农业兴起起到了推动作用。同时，也孕育了沿河两岸一座座名城和古镇。在江苏省的宿迁市，宿城，宿豫，泗洪三县的交界处。就有这样一个古镇。名叫洋河镇。紧邻大运河。过去就是一个水陆码头。既然是码头，那么往来的客商，路人就源源不断。整日里车水马龙，很是不热闹。这些人在这里不但要 打尖 、吃饭、住宿、休息，还要喝酒。一条运河，一个码头带动了当地的经济快速发展，旅店的生意十分火爆。用现在的话说，就是直接拉动了第三产业的快速发展和消费。所以码头边，大街上，饭馆，酒肆林立，各式各样的酒坊也就比比皆是，各家比着卖烧酒，做出来的美酒香气扑鼻。

　　其中有一个就是说；有一天，八仙过海的吕洞宾骑着一只羊，背了一捆稻谷从这里经过。忽然闻到镇上传来了一股股的酒香。不由停住了脚步。走进店来，要了酒便喝。越喝越觉得香，越喝越上瘾，不由得有了醉意。后来好像想起了什么事，就急急忙忙地走了，临走的时候就把羊和稻谷忘在这里没拿走。当地的人后来就用这些稻谷播种，繁殖小羊。从此这里的农业和畜牧业有了发展。粮食多了再来造酒。这个镇也的变越来越大。这里是从‘羊’跟‘禾’的原因才发展起来的。所以就管这里叫洋河镇了。你们可以看一看现在商店里卖的洋河大曲酒的商标，上面就画了一只羊，四周是两棵稻穗组成的一个圆。就是从这里引开的。

　　再说这京杭大运河，南北惯通，每天都有不少的物资运来运去。到了清朝，康熙微服私访，还有乾隆南巡，都是坐船通过这条运河而来的。一来省得车马的颠簸，二来可以顺便欣赏两岸的美景。乾隆下江南，沿途的大小官员都要迎接呀，还有借机送上当地的特产供奉皇帝。有一回乾隆来到江苏境内。路过洋河镇时，当地官员都上船迎接，汇报工作，中午就安排皇帝在这里吃饭。席间奉出了当地最好的洋河大曲让乾隆品尝。乾隆喝了，感觉甚好。挥毫留下了‘酒味香醇真好酒’。这也算是乾隆皇帝的一段‘南巡讲话’吧。由于受到了皇帝的好评，所以后来，江苏一带的大小官员往来京城，进贡皇帝也好，奉承上级也罢。都要用船运些洋河大曲进京。从此，宫里宫外，王公贵族的桌上都开始摆出洋河大曲酒。

　　上个世纪 90 年代，有一部叫《宰相刘罗锅》的电视剧非常流行，火遍大江南北。剧中不少关于酒的情节，现在重温起来，依然充满了酒香的味道，可谓经典中的经典。

　　在第四集中，嗜酒如命的六王爷准备陪乾隆御驾南巡，洋河酒坊掌柜特意送来美人泉的泉水和酿酒方子，让邓婕主演的刘夫人亲自为王爷酿酒。

　　正值满屋云雾缭绕，酒香四溢，丫鬟微醺之际，酒坊掌柜急匆匆又回来了，说 忘了件东西，酿洋河大曲，初见酒气，必带面具，不然的话，闻香自醉。 而此刻，刘夫人和丫鬟们已现醉态，言语凌乱。

　　后来刘罗锅回到家中看到酒气四溢，夫人醉醺醺的说， 我们在酿造洋河大曲，当初康熙老佛爷五次南巡南宫NG28娱乐官网，就有两次在洋河镇停马下车，叫闻香下马！这次我爹伴驾南巡，我一定要让他尝尝洋河大曲。

　　第 36 集，乾隆大寿宴请百官，乾隆提杯和一众官员饮了第一杯庆祝太平盛世的酒。接着六王爷姗姗来迟，说了一堆煽情的话，反正就是家长里短，乾隆很高兴，六王爷接了一杯白酒一饮而下。这时候一个不知名的官员问了一句 这是什么酒呀？ 六王爷抿嘴说 洋河大曲 ，在这种场景出现白酒品牌就今天的广告水平来说的确是很生硬了。

　　不过根据洋河方面的说法，洋河大曲的确是受到过乾隆皇帝称赞的，这算是洋河酒史上最辉煌的一段了，可能这个广告就是基于这种渊源。当然真实性我们不知道，反正很多酒企都是尽量拉扯自己的历史，有没有关别人也反驳不了，时间已久了，很多事情都没有办法考证，既不能说不是也不能说是，因此拿来当文化底蕴也未尝不可，也算是对历史文化的一种传承。

　　全国解放以后，江苏省统一收集了洋河镇的所有酒坊，组建了国营的洋河酒厂。当时的白酒都是统购统销，国家要批给他们粮食才行。前几届评酒会上，洋河大曲被评了优质酒，在那时候算是二级名酒。价钱不算高。可能六七块钱，因为江苏省糖酒公司跟北京市烟酒公司关系不错，，所以每年都要发很多车皮的洋河大曲进北京，供北京市场。在那个年代，好酒都要批条子才能买到，茅台，五粮液都是只有高级人物才能给批，一般的人就能给批个洋河，双沟什么的。但是，能喝上这酒那也算是挺不容易，挺有面子的事了。从第三届评酒会开始，洋河大曲就被评为了国家名酒，一下子身价就长了，酒厂也顺势推出了蓝色玻璃瓶的洋河大曲。价钱一下涨到三十块钱，这就不好卖了。后来又加上国营工厂管理有些问题，洋河就慢慢的退出了北京市场。这一晃儿又是快三十年了，酒厂改制，重塑形象，重点推出了蓝色系列。包装也上了一个档次，价钱也提高了许多。有了更大的利润空间，就有钱撒开儿了的做广告。他的广告也挺成功，把洋河大曲比成蓝天，大海和男人的胸怀，画面中是一个女人的美背，拿着一瓶蓝色经典。十分的吸引人的眼球，洋河大曲就又重新杀回了北京市场。

　　江苏省的另一名酒就是双沟。产于淮河之畔的泗洪县的双沟镇。在淮河即将汇入洪泽湖的下游，有一块三角地，地势平坦土壤肥沃，雨水充沛。是一个酿酒的好地方。

　　双沟厂志上说：双沟地区酿酒历史起于殷商，繁于隋唐，盛于宋明。值得一提的是，在双沟古镇甚至发现了距今约 1800 万年前的 醉猿 化石。到了商周时期，双沟地区的酿酒技艺已经成熟，并成为曲酒生产和贸易中心。据《虹县志》记载，随唐年间双沟地区 民间雅重儒术，有尚樽杯饮之风 。据《帝乡纪略》记载，宋熙宗年间，双沟地区家家酿美酒，户户备佳酿。泗州课税双沟约占十分之六，时有 满天星月已睡去，千家万户酒正酣 的说法，比喻当时酿酒业的繁盛。

　　明朝洪武十八年（1385 年），明太祖朱元璋下令在双沟附近建造明祖陵，并在双沟镇朱家祠堂内酿造明祖陵贡酒，由此逐渐发展成为如今的双沟酒业。

　　民间传说：双沟镇的名字由来是因为这里东西各有一座山。镇子里也是中间高，两边低，犹如两条沟，一个沟叫东沟，另一边叫西沟。原先东沟里有一个酒坊，主人姓何，用东沟的泉水做酒，做出来的酒起名叫东沟大曲。他有一个徒弟做帮手，是个穷小子，慢慢地小徒弟长大了，看上了店主人家的闺女，老头子怕出事，就把徒弟给炒了鱿鱼，把他轰走了。

　　徒弟离开之后，来到西沟，在这里找了一个西沟泉。自己当起掌柜，也开始烧酒，西沟的水比东沟的水好，做出来的酒更香，起名字叫西沟大曲，青出于蓝而胜于蓝南宫NG28娱乐官网，慢慢的超过了师傅。后来东沟的何掌柜年纪大了，姑娘也不小了，所以又把徒弟招了回来，并且同意了他们俩的婚事，两家成了一家南宫NG28娱乐官网。徒弟最后就把家安在了西沟，用师傅的技艺，加上西沟的好水，做出来的酒更醇更美，起个新名字就叫了双沟大曲。

　　泗洪县临湖靠山，风景优美，物产丰富。一个县里有两家名酒厂，经济自然强大，是一个经济发达地区。双沟大曲原来叫双沟山河大曲，在计划经济时期，也是一个抢手的酒。多次被评为国家优质白酒。1984 年，第四届评酒会被评为国家名酒。原来是玻璃瓶，后来改成豆绿色的瓷瓶，包装好看了，价钱也提高了。再后来，在北京卖得不好，也退出了北京市场。不过后来听说酒厂成立了一个专门的研究所，招来了大批的科技人才，要在科学的轨道上有所突破。

　　2010 年，洋河股份斥资 5.36 亿元收购江苏双沟酒业股份有限公司 40.6% 股权。次年，洋河股份再次以总价 11.75 亿元的资金收购双沟酒业 59.3% 股权，洋河完成对双沟的收购。

　　洋河股份的省外市场增长较快，高于省内市场，且洋河的省外市场毛利率高于省内，目前洋河依然处于全国化阶段。2023 年半年报显示，洋河股份的营业收入同比增长 15.68%，山西汾酒营业收入同比增长 23.98%，泸州老窖的营业收入同比增长 25.11%。相比竞争对手，洋河的业绩显得不温不火。

　　江苏白酒代表是三沟一河，双沟（被洋河收购）、高沟（现在的今世缘）、汤沟和洋河。近两年，洋河在江苏省内的销售受到今世缘的挑战，从营业收入上看，2011 年今世缘的营收的相当于洋河的 1/4，到 2019 年，今世缘的营收相当于洋河的 1/3，2022 年，今世缘的营收相当于洋河的 1/2。2023 年半年度洋河股份江苏省内的营业收入增长 9.93%，今世缘主要在江苏省内拓展业务，其营业收入增长 28.47%，明显看到江苏省内竞争加剧，洋河股份遭遇今世缘强力挑战，部分市场份额被今世缘抢走了。

　　同时看到，今世缘在江苏省内的毛利润要略高于洋河，当然，由于洋河股份的特殊返利制度，经销商尚未结算的折扣与折让的次年发放，这个会影响洋河股份的真实利润率。关于洋河的销售返利制度，后面销售制度分析。

　　洋河股份可谓是外有强敌，内有忧患，那么洋河股份的真实营销情况如何呢？白酒行业的销售环节有两个利润调节器，一个是预收账款等，另外一个是经销商的压货。首先看一下洋河股份的合同负债。

　　2020 年，会计准则变更，合同负债不能完全反映洋河股份的预收货款情况，洋河股份的合同负债由预收货款和应付经销商尚未结算的折扣与折让构成，其中，2023 年半年报的预收货款是 16.12 亿元同比去年是下降的，37 亿是销售返点。

　　目前白酒行业整体上处于去库存阶段，除茅台外，多数中高端白酒存在价格倒挂，白酒企业为了促进经销商提前打款，需要给经销商提供金融支持（比如五粮液的收银票模式，山西汾酒的供应链金融服务模式，或者协助经销商等），或者在价格（比如五粮液、泸州老窖的销售返点比例、费用支持等）方面做一些让步，洋河股份的做法主要是给予经销商折扣与折让。

　　酒企中的合同负债中一般是预收货款，但是洋河股份除了预收账款，还有就是其他应付款中的经销商相关的各种 保证金 、 折扣 。洋河股份 2022 年报显示，其他应付款中与经销商有直接关系的有三项： 经销商保证金 、 经销商风险抵押金 、 质保金、履约保证金 。

　　①经销商保证金：包含备货保证金，当符合与公司约定条件时可根据需要转化为购酒款。保证金与具体产品和营销政策有关。

　　③履约保证金：新增及购销商首次开户时需要缴纳履约保证金。（这个根据公司表述感觉和风险抵押金类似。）质保金和履约保证金放在一起统计金额的，推测应该也是经销商开户的时候需要缴纳。

　　所以能用来调节收入、利润的主要就是经销商保证金。洋河占用经销商资金的两种方式合同负债（预收账款和销售折让）和经销商保证金。

　　通过对比 茅五洋汾泸 的合同负债，发现洋河对经销商资金的占用金额接近茅台和五粮液，2021 年合同负债较高，管理层可能为了股权激励计划动了一些小心思，当然这只是一个推测。占用经销商的资金，相当于无息，对比合同负债（虽然口径不同，洋河的合同负债中含有大量的经销商尚未结算的折扣与折让，但是这部分也是次年发放，属于无息）能有如此强势的占用能力，可见洋河对经销商的控制力之强。

　　合同负债一般会在第二年变成营业收入，计算当年合同负债 / 次年营业收入的占比，相当于企业提前一年把下一年收入中的部分提前收取，洋河股份合同负债中的经销商尚未结算的折扣与折让也相当于压一年发放。影响合同负债 / 次年营业收入的占比的因素有几点，销售政策打款制度的变化（比如去库存背景下酒企是否放松预收制度）、销售结构的变化（比如茅台的直销：经销比例变化，更多的直销，也会导致预收账款减少）和酒企对其经销商的把控能力，通过以上对比分析，也能反应出洋河对经销商渠道的把控制力。茅台近两年的直销比例加大，肯定预收账款会减少，五粮液一方面是大商模式，另一方面是对经销商的支持，采用应收票据的货款方式，所以茅台和五粮液的合同负债 / 次年营业收入的占比降低。

　　结合酒企的经销商数量，2022 年贵州茅台平均每户经销商资金占用量达 700 多万元，五粮液 390 万元，洋河 170 万元，泸州老窖 140 万元。以上对比并不是为了说明洋河的渠道力强，相比茅台、五粮液等有优势，而是从中能看到洋河渠道模式的特点：对经销商极强的控制力，这样的控制力在 2012～2015 年白酒行业调整时，曾经发挥过重要的作用，每个企业的渠道都有优势和劣势。

　　洋河的营销模式是建立在深度分销基础上的，但是这种模式近年来被各大酒企模仿学习，在品牌力没有特别明显的优势下，致使洋河面对的竞争加剧，渠道弊病暴露，通过 2019～2022 年的改革调整，洋河加强了渠道控制力，后续效果如何，有待继续观察。

　　真实营收是基于营业收入和预收账款的增加值计算，由于洋河股份 1 季报和 3 季报只披露合同负债，没有披露预收预收账款，所以真实营收的计算只能用合同负债替代预收账款替代（没有排除经销商尚未结算的折扣与折让的影响）。

　　扣除合同负债（预收账款）的影响，2022 年营业收入 35.74 亿元，同比 2021 年增长 2.98%，2023 年 1 季度的线 年半年度线%，实际增速高于报表显示的增长 15.68%。

　　扣除合同负债的影响，看到 2019 年以来线 季度营业收入略高于 2021 年和 2020 年 1 季度，今年 2 季度，虽然合同负债方面环比 1 季度是继续下滑，但洋河单季度线 亿元，创了近五年单季度营业收入新高。

　　通过营业收入和销售商品、提供劳务收到的现金流看到，2021 年的销售收现的大幅增加是单季度营业收入增加和预售账款增加，公司销售制度没有重大变化。

　　洋河的经营性现金流大幅减少的问题，经营活动产生的现金流量净额 2022 年比 2021 年同期下降 76.19%，主要原因系本期销售商品提供劳务收到的现金等减少，以及本期支付的各项税费等增加所致。

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